Valute, tassi, azioni e materie prime nella view mensile messa a punto dai gestori della casa di investimenti transalpina
Le valute
L’euro ha ripreso la tendenza al ribasso durante il mese di aprile. L’aggravarsi della crisi greca e i
difficili negoziati necessari per mettere in piedi un piano credibile di salvataggio del paese
hanno intensificato la sfiducia degli investitori nei confronti della moneta unica. Nel corso
del mese l’euro ha ceduto l'1,7% sul dollaro e l’1,3% sullo yen. Come scrivevamo nelle
relazioni trimestrali di fine marzo, la nostra gestione ha risolutamente scelto di perseguire
il tema del deprezzamento della moneta unica nel contesto attuale. Come illustrato
nell’editoriale della presente lettera, questa tendenza dovrebbe proseguire in un primo
tempo verso i minimi toccati tra fine 2008 e inizio 2009, ovvero 1,25.
I nostri fondi di gestione globale hanno un’esposizione limitata o nulla all’euro. Gli attivi
sono invece esposti al dollaro e alle divise dei paesi emergenti, in particolare asiatici, la
cui rivalutazione seguirà quella inevitabile della moneta cinese. Per quanto riguarda invece
i fondi azionari europei, necessariamente esposti all’euro, i rispettivi portafogli
privilegiano le società che traggono una quota consistente del proprio fatturato dalla
crescita dei paesi extra Euro.
I tassi
Ad aprile la curva dei tassi statunitensi si è appiattita. Lontani dall’essere toccati dalla
crisi europea, i tassi statunitensi hanno beneficiato dei dati positivi sull’andamento
dell’inflazione, che non evidenziano alcun segnale di accelerazione significativa dei prezzi,
mentre al contempo i mercati sono stati rassicurati dall’intenzione espressa dal Presidente
della Fed Bernanke di mantenere i tassi a livelli estremamente bassi per un periodo
prolungato. Di conseguenza il tasso a due anni ha ceduto 6 pb toccando lo 0,96%, mentre
il decennale ha perso 17 pb scendendo al 3,65%. Per quanto riguarda Carmignac
Patrimoine, i nostri investimenti in America del Nord sono stati integrati dall’inserimento
in portafoglio delle posizioni in Bombardier e Delta Airlines nel segmento high yield.
Nella zona Euro i rendimenti dei titoli di Stato tedeschi sono scesi nel corso del mese per
l’effetto fuga verso la qualità e grazie alle prospettive di una crescita stabilmente
penalizzata per tutta l’area economica europea. I tassi a due anni sono scesi di 17 pb allo
0,77% e quelli a 10 anni hanno perso 7 pb attestandosi al 3,02%. Ci stiamo avvicinando ai
minimi storici toccati durante la fase peggiore della crisi, verso gli inizi del 2009, il che fa
temere che l’area economica possa attraversare un periodo di deflazione dovuto alle
misure forzate di austerità fiscale che tutti gli Stati membri dovranno adottare. I nostri
portafogli non detengono titoli sovrani europei, a parte i Bund tedeschi e qualche titolo di
Stato francese a brevissima scadenza.
Al di fuori del settore finanziario, in particolar modo delle emissioni subordinate e di Tier
1, la sfera del credito non ha risentito significativamente dell'effetto contagio. I nostri
investimenti nel settore sono stati attentamente studiati (UBS, Soc Gén, BNP) e riteniamo
molto contenuto il rischio di default di questi istituti, soprattutto visto che la decisione
della BCE di accettare come collaterale titoli greci con qualsiasi rating permette agli istituti
finanziari di trasferire integralmente tale rischio alla Banca centrale.
Abbiamo aumentato il peso delle obbligazioni dei paesi emergenti nel portafoglio di
Carmignac Patrimoine inserendo ad esempio titoli di Stato indonesiani, emissioni
dell’acciaieria russa Evraz e della banca brasiliana Itau-Unibanco. A fine mese la sensibilità
di Carmignac Patrimoine, Sécurité e Global Bond era rispettivamente pari a 3,5, 2,4 e 4,5.
Le azioni
I listini europei hanno sensibilmente sottoperformato il resto delle Borse mondiali durante
il mese di aprile, conseguenza logica del deterioramento subito dal contesto economico e
dell'avversione al rischio della zona Euro. L’indice EuroStoxx ha perso il 2,8% su base
mensile contro il rialzo del 3,3% fatto segnare in euro dall’S&P 500, mentre i listini dei
paesi emergenti e dell’Asia, Giappone escluso, hanno registrato rispettivamente rialzi del
2,7% e del 4%. La prima cosa da sottolineare è l’ottima tenuta dai nostri fondi azionari
europei Carmignac Grande Europe, che nel periodo in esame ha ceduto solo lo 0,15%, e
Carmignac Euro-Entrepreneurs, cresciuto dell‘1,5%.
Da notare anche il fatto che le piazze emergenti hanno recuperato interamente il ritardo
rispetto ai mercati sviluppati,e questi rialzi hanno permesso a Carmignac Emergents di
registrare un ottimo apprezzamento del 3,6%, che porta la performance da inizio anno a
quasi l'11% contro una crescita inferiore al 6% registrata dai mercati azionari mondiali e
il ribasso del 2% delle borse europee.
Gli ultimi sviluppi congiunturali
oscurano un quadro economico obiettivamente in via di miglioramento e le cui prospettive
sembrano positive. Per quanto riguarda le imprese, non solo i risultati del primo trimestre sono
stati eccellenti, superiori alle attese, ma la crescita dei volumi d’affari ha addirittura superato
le previsioni più rosee. Per tale motivo, riteniamo lecito sperare che, una volta rimossi i dubbi
di breve termine che alimentano l’avversione al rischio, i mercati riprenderanno la corsa al
rialzo. Questa tesi trova conferma nel fatto che i mercati del credito continuano ad espandersi,
coerentemente con l’ottimo stato di salute delle imprese. Notiamo infine che secondo i dati
Feri FMI, da gennaio 2009 i flussi di investimenti nei fondi obbligazionari hanno toccato quota
300 miliardi di dollari, mentre nello stesso periodo, nonostante lo spettacolare rialzo, gli
afflussi di capitale ai fondi azionari sono stati pari a … zero!
Le materie prime
Durante il mese, nonostante la performance globalmente positiva, il settore delle materie
prime ha risentito dei timori di un inasprimento delle politiche monetarie nei paesi
emergenti, dell'esplosione della piattaforma petrolifera gestita da Transocean per conto di
BP e dell’annuncio di una nuova tassa sulle società di estrazione mineraria da parte del
governo australiano.
Il primo punto non ci preoccupa eccessivamente. I prezzi del minerale di ferro e del carbone
hanno mostrato notevole stabilità, le acciaierie globali come Mittal stanno considerando
la possibilità di riaprire i centri di produzione più costosi, dato che sembra sottolineare un
miglioramento delle prospettive mondiali del settore. Le azioni del rame quotate sull’LME
hanno accusato una flessione dopo vari mesi di rialzo. Per finire, le valutazioni dei titoli
continuano ad essere particolarmente ragionevoli.
Non possiamo che rammaricarci della marea nera che sta per devastare le coste
meridionali degli Stati Uniti. La reazione dei mercati a questa catastrofe è stata
brutale e non ci ha permesso di reagire. In questa fase ci pare che le valutazioni
scontino in larga misura lo scenario peggiore per l’intero settore, ovvero un rapporto o
il divieto di trivellazione nella zona oppure autorizzazioni subordinate a condizioni
molto restrittive.
L’ultimo punto è invece il più preoccupante. Per il momento siamo ancora lontani dalla
promulgazione di una legge in tal senso, ma l’idea ventilata dal governo australiano di
tassare i profitti che superano il margine di rendimento dei titoli di Stato avrebbe due
conseguenze: rimandare o addirittura far cancellare i progetti di sviluppo e fungere da
esempio per altri governi desiderosi di approfittare della manna rappresentata dal settore
minerario, diretto beneficiario della crescita delle grandi economie emergenti.
L’orientamento prudenziale a breve termine sui titoli del segmento ci ha indotto a ridurre
l’allocazione nel corso del mese.
Abbiamo reinvestito la liquidità ricavata da questi disinvestimenti nel settore aurifero, che
continua a beneficiare dello stato di bene-rifugio a fronte del generale scetticismo circa la
solvibilità di alcuni Stati europei.
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