Asset allocation

Emerging Corporate Bond

02 May 2012

A cura di Rocki Gialanella Rischi e opportunità di un’asset class con un destino legato indissolubilmente ai government bond dei paesi emergenti Quella degli emerging market corporate bond è un’asset class che si sta ritagliando un ruolo sempre più importante all’interno dei portafogli obbligazionari. La crescente diffusione di questi strumenti si deve anche alla progressiva riduzione del debito sovrano decisa da numerosi paesi emergenti durante gli ultimi anni. Nonostante ciò, i timori per l’illiquidità e l’elevato rischio incorporato nelle singole emissioni rendono questo segmento obbligazionario ancora poco utilizzato dalla maggior parte degli investitori. Uno studio realizzato da T.Rowe Price ha dimostrato che le performance realizzate dagli emerging corporate bond hanno tenuto il passo di quelle messe a segno dai government bond emessi dai paesi emergenti e dagli High Yield bond nel periodo 2005-2010. L’elevata correlazione con queste due asset class -ben più diffuse nei portafogli degli investitori internazionali- e la presenza di un’incidenza dei titoli ‘investment grade’ vicina al 70% del totale, dovrebbe far lievitare l’interesse dei potenziali investitori. Il lancio del J.P. Morgan’s Corporate Emerging Markets Corporate Bond Index (CEMBI) nel novembre del 2007, ha rappresentato una conferma della crescente importanza assunta da questi titoli di debito nel panorama internazionale. La compressione degli spread dei corporate bond nei paesi industrializzati, soprattutto negli Stati Uniti, è un altro fattore favorevole alla diffusione del segmento all’interno dei portafogli. Nell’ipotesi di tassi ufficiali ancorati su livelli molto bassi ancora per alcuni anni, Gli EM corporate bond potrebbero trasformarsi in una componente chiave del mercato ad alto rendimento globale. Allo stesso tempo, il mercato è diventato sempre più diversificato in termini sia di paesi sia di settori. Il 90% delle società che costituiscono l’indice fanno capo a paesi dotati di un rating ‘investment grade’. Nonostante le recenti performance positive, i corporate bond degli EM continuano ad apparire valutati in modo interessante in termini di spread rispetto al credito sia negli Stati Uniti sia in Europa. I gestori focalizzati sul segmento ritengono che ciò derivi da un'errata valutazione del rischio e che tali bond costituiscano una buona opportunità d’investimento, dato il positivo background macro-economico, i buoni fondamentali delle aziende dei ME e i tassi di default storicamente equivalenti a quelli delle aziende dei mercati sviluppati. La presenza di fondamentali positivi offre un supporto per il credito corporate dei mercati emergenti, riducendo il premio per il rischio paese e di conseguenza il costo del capitale di debito per gli emittenti corporate. Allo stesso tempo, le aziende dei paesi emergenti traggono beneficio da abbondanti opportunità di crescita, derivanti dalla velocità di sviluppo delle loro economie. La solidità dei bilanci dei paesi emergenti ha ridotto la necessità di finanziamenti esterni e ha comportato una riduzione dell’importanza rivestita dal debito sovrano emergente denominato in Dollari Usa. Non stupisce pertanto che negli ultimi dieci anni l’emissione corporate esterna degli EM abbia sorpassato quella del debito sovrano esterno. Fin dalla crisi finanziaria del 2007-2009 i volumi emessi sono aumentati sulla scia del vuoto creditizio creatosi nei mercati emergenti. Il trend è continuato nel 2011 con le aziende degli EM capaci di emettere oltre 125 mld di Usd di nuovo debito. Alla fine di maggio 2011 il mercato del debito corporate degli EM era oltre tre volte la dimensione del mercato ad alto rendimento europeo e il 60% di quello statunitense. La crescita dei titoli EM corporate è stata alimentata dalla recente crisi finanziaria: la minore propensione delle banche a concedere finanziamenti e l’irrigidimento delle condizioni creditizie applicate alla clientela corporate ha spinto molte aziende a rivolgersi al mercato dei capitali per soddisfare le proprie esigenze di finanziamento. L’implementazione del mercato dei capitali e delle riforme dei sistemi previdenziali in numerose economie emergenti ha svolto un ruolo fondamentale per costruire le infrastrutture di mercato necessarie ad attirare una stabile base d’investitori dotati di un approccio ‘buy and hold’. I principali fattori di rischio Accanto alla potenziale illiquidità dei titoli, il rischio distintivo di quest’asset class è la particolare composizione dello spread risk premium, che comprende sia il classico corporate default risk sia il sovereign risk. A differenza di quanto avviene per le emissioni corporate di società dei paesi industrializzati, le agenzie di rating hanno imposto un ‘sovereign ceiling’, stabilendo che le emissioni corporate di aziende dei paesi emergenti non possano mai superare il livello di affidabilità creditizia del paese in cui hanno sede. Studi empirici supportano la view che il rischio paese ha un’influenza significativa sul rischio corporate nei mercati emergenti. I dati elaborati da Moody’s evidenziano che i tre quarti circa dei default degli emerging market corporate o dei titoli sub-sovereign si sono verificati durante una crisi del debito sovrano (per esempio, il default sovrano russo nel 1998 e quello argentino nel 2001-2002).