Le obbligazioni high yield pubbliche statunitensi rappresentano un'alternativa interessante al credito privato, che oggi presenta alcuni rischi alla luce dei cambiamenti che il mercato ha subito recentemente e, soprattutto, con la minaccia di un probabile brusco rallentamento della crescita dietro l’angolo. Nel debito privato, rileva Andrzej Skiba, BlueBay Head of US Fixed Income di RBC BlueBay, circa un terzo degli asset in gestione si concentra nel direct lending, anche se negli ultimi anni ben il 50% del capitale raccolto è stato indirizzato verso questa forma di finanziamento. Le aziende che si affidano al debito privato di solito sono di piccole dimensioni, con fatturati inferiori a un miliardo di dollari e un EBITDA sotto i 100 milioni, il che le rende piuttosto vulnerabili – appunto - in caso di recessione.

Quattro motivi per non preferire il private debt

Al contrario, i bond high yield pubblici offrono più opportunità di proteggere il bilancio in tempi di crisi. Skiba ha individuato 4 motivi per preferire queste al debito privato. Le aziende del debito privato sono più vulnerabili perché hanno i costi di finanziamento elevati, le loro insolvenze sono più probabili e la qualità del debito si è deteriorata. Bisogna sapere, in primo luogo, che le società che ricorrono al debito privato non hanno accesso ai mercati pubblici perché sono considerate piccole, poco diversificate e più vulnerabili in tempi di crisi. Con una recessione all'orizzonte, secondo l’esperto, nessuna di queste criticità è scomparsa e non c'è quindi motivo per non preferire emittenti pubblici high yield più grandi, diversificati e che dispongono di una serie di leve per proteggere il bilancio.

I costi di finanziamento sono elevati

I costi di finanziamento nel debito privato sono elevati e non lasciano spazio per ridurre la leva. A causa dell'aumento dei tassi, questi mutuatari accedono al mercato a tasso variabile pagando oltre il 10% annuo di costi. Vuol dire che le aziende si trovano ad affrontare la prospettiva di una generazione di flussi di cassa compromessa dal marcato aumento di questi costi. Questa situazione è improbabile che cambi presto, poiché la Fed intende tenere alti i tassi per battere l'inflazione. Per contro, il costo medio di finanziamento degli high yield Usa è inferiore al 6%, con emittenti che sono riusciti a rifinanziare e a estinguere bond quando i tassi erano bassi nel post-Covid. Ciò ha drasticamente ridotto le nuove emissioni di bond high yield e non si prevede un aumento significativo delle cedole medie nel prossimo anno.

Default più probabili e meno qualità

Le aspettative di insolvenza nel debito privato possono superare il 10%, mentre nel settore high yield pubblico possono essere solo la metà. Le società del debito privato, con limitate generazioni di flussi di cassa e dipendenza da un unico finanziatore, sono più soggette a default durante una recessione. D'altro canto, osserva l’esperto, si stima che le insolvenze tra i bond high yield siano inferiori rispetto al passato. Questo perché il portafoglio di scadenze dei bond high yield Usa è ridotto e la leva è inferiore a quella del debito privato. Nel frattempo, le qualità che rendevano attraente il private debt si sono deteriorate. Negli ultimi anni i pacchetti di covenant nel debito privato sono diventati infatti meno protettivi per i creditori a causa dell'aumento dei flussi di denaro. Inoltre, il vantaggio di remunerazione nel debito privato rispetto al mercato dei prestiti a leva si è ridotto. D'altra parte, i bond high yield Usa offrono rendimenti intorno al 9%, una leva finanziaria inferiore e una migliore liquidità nel trading.