A inizio anno erano stati identificati per i mercati e le economie alcuni scenari centrali per tutto il 2018 e altri un po’ più estremi. Nel primo gruppo era stata prevista una continuazione più moderata della crescita dei corsi azionari rispetto al 2017, in linea con lo sviluppo dei profitti, accompagnata da una maggiore dose di volatilità, che da mesi può essere consigliabile comprare come protezione per il portafoglio.

All'interno di questo paradigma centrale, al di là del ruggente settore tecnologico locale, era logico pensare a un rerating delle azioni cinesi, che dovrebbe andare a interessare il comparto bancario in primis. In generale il momentum avrebbe dovuto continuare a essere una buona scelta, con particolare focus sulle star growth (It in primis); era prevedibile anche un discreto ritorno di alcuni ciclici finiti nel corso degli ultimi anni praticamente a livelli di turnaround value.

Era immaginabile, con quegli scenari, che le performance dell'equity europeo avrebbero continuato a essere modeste e che per esse la maggiore fonte di rendimento sarebbe stata l'apprezzamento dell'euro. Negli scenari di coda statistica veniva appunto indicata una possibile rapida svalutazione del dollaro (fino a 1,30 o anche oltre) e un ennesimo anno di boom per le quotazioni di tutti gli asset rischiosi.

Ma dalla fine di gennaio tutto ha cominciato a essere un po’ diverso.

Di conseguenza l'atteggiamento da tenere per il prossimo anno dovrà essere differente, con però una soluzione comune. Innanzitutto va chiarito che oggi il problema principale è che siamo di fronte essenzialmente a due soli scenari praticabili: da una parte è possibile che il nervosismo attuale sia dovuto solo a mercati sopravvalutati e all'incertezza sull'inflazione e sulla reazione delle banche centrali, in un contesto comunque di buoni fondamentali economici. Dall'altra è immaginabile che siamo al picco del ciclo e che quelli che abbiamo visto siano i primi scricchiolii di una crisi incipiente che verrà acutizzata dall'effetto ricchezza negativa: va ricordato che, ad esempio, oggi le famiglie Usa presentano la più alta esposizione al mercato equity di sempre.

Nel primo caso nervosismo, fasi di risk-off e crescita della volatilità costituiranno una buona occasione per rimpolpare il proprio portafoglio, nel secondo ovviamente ci sarà un si salvi chi può con il solito contorno di correlazioni impazzite e modelli di risk management inadeguati. In ciascuna delle due eventualità l'unica soluzione che appare convincente per ridurre i rischi è aumentare la liquidità e ridurre l'esposizione complessiva ai mercati, specialmente se si desidera in una fase successiva un’asset allocation fortemente aggressiva e ben esposta all'azionario.

Oggi è tutto molto caro sui mercati, dai corporate investment grade statunitensi agli high yield governativi emergenti in valuta pesante e locale, dall'azionario growth a titoli value che rischiano di rivelarsi  trappole micidiali nelle fasi di difficoltà. Una crisi poi che rischia di essere generata da un processo di normalizzazione di tassi a breve e lungo termine, con una nuova fase di irripidimento delle curve, difficilmente lascia ben presagire per una soluzione che preveda Treasury e Bund come bene rifugio.

Nei momenti di difficoltà si potrebbe al solito puntare sul dollaro, magari appunto tramite prodotti di liquidità sui rischi tassi a breve Usa. Il problema è che così si imbarca una quantità di volatilità pazzesca. Tanto vale allora subire ancora i rendimenti negativi pagati dal mercato del denaro europeo per evitare perdite a doppia cifra, qualora si verificasse un bear market. La prossima volta vedremo come meglio gestire la parte in liquidità del proprio portafoglio.