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Decorrelare con le opzioni

27/10/2016

Quando si devono affrontare mercati azionari giunti probabilmente alla fine di un lungo ciclo, spesso può valere la pena aggiungere a una componente equity una strategia in opzioni per generare una fonte di rendimento decorrelata dall'andamento degli indici borsistici.

In particolare si può operare con strategie in opzioni call in cui si incassa un premio netto, in particolare collocandosi qualche punto percentuale al di sopra del punto in cui si trova in quel momento l'azionario. Uno dei rischi maggiori di questa strategia è di trasformarsi in una cosiddetta covered call, in cui i guadagni sono limitati e le perdite no. Se ad esempio un mercato tratta a 250 e si vende un'opzione con una determinata scadenza a 260, qualora il mercato salga prima della data di fine del suddetto derivato ben oltre la soglia di 260, il profitto sarà limitato a 10 (260-250) più gli eventuali dividendi e il premio incassato. 

Per evitare il problema è bene operare con alcuni accorgimenti: innanzitutto appare necessario operare con opzioni a scadenza ravvicinata, anche se ci sono svantaggi e vantaggi. Partiamo dai secondi: il premio pagato dai contratti di opzione dipende, fra le varie cose, dalla vita residua dello strumento. Più essa è elevata e più il prezzo è caro. Non solo: tendenzialmente man mano che ci si avvicina alla scadenza dell'opzione il cosiddetto time value tende a decadere sempre più velocemente.

Ciò si spiega con una precisa logica: minore è l'orizzonte temporale a disposizione, meno ampio è il ventaglio di possibili diversi scenari che contribuisce a dare valore all'opzione. Pertanto nel nostro modello andremo a vendere opzioni che costano relativamente poco. Dall'altra parte il vantaggio di cui parlavamo in precedenza deriva proprio da una loro maggiore prevedibilità: diciamo quindi che ci limitiamo a incassare dei penny di extra-rendimento, limitando però al massimo i punti di domanda sulle nostre performance future.

Un portafoglio costruito in tale maniera tende a performare in maniera perfetta in condizioni di lenta salita dei corsi e a offrire un flusso di rendimenti simile a quello di un bond in caso di mercati stagnanti. Resta a questo punto da chiarire in quali condizioni sia meglio vendere tali opzioni: un approccio più semplice prevede di sostituire i contratti man mano che scadono con nuovi, ovviamente giocando su quelli che sono gli strike price che pagano le condizioni più ricche, nell'ambito del ventaglio di distanza dal mercato che varia tra il 4% e l'8%, come già visto.

Possiamo inoltre aggiungere un altro strato di ottimizzazione. In generale rispetto ai modelli statistici tradizionali basati su una distribuzione normale dei movimenti dei prezzi giornalieri (e lognormale dei rispettivi rendimenti), ad esempio l'S&P 500 tende a esibire il seguente comportamento, a giudicare dalle serie storiche di vari decenni: il numero di variazioni giornaliere intorno allo zero è molto più numeroso dei casi previsti da una gaussiana, invece le oscillazioni vicine a +/- 1% sono largamente meno frequenti rispetto a quanto il modello direbbe.

Inoltre, anche il numero di movimenti compresi fra l'1% e il 2% rimane inferiore alle aspettative di una distribuzione normale, con una lieve prevalenza dei casi di rialzo. Movimenti più estremi capitano invece molto più spesso, con la soglia del 2% che rappresenta il punto oltre il quale ci si allontana dai risultati di una normale, di quanto non dovrebbero, e sono quasi sempre sotto forma di crash. Per altri mercati le percentuali specifiche possono essere diverse, però la distanza da un modello gaussiano è più o meno equivalente

Di conseguenza nel nostro modello potremmo rinforzare la nostra posizione corta su opzioni call, a seguito di rialzi uguali o superiori all'1% dell'indice, consci che si tratta di un evento comunque poco frequente: tali movimenti non dovrebbero accadere più di qualche limitata dozzina di sessioni all'anno. A essi dovrebbe fare seguito una serie di rendimenti giornalieri più stabili.

In pratica l'equity tende a non fare quasi niente per un numero spropositato di giorni e a concentrare le performance, soprattutto positive, in un numero relativamente limitato di sessioni. Movimenti estremi accadono molto più di quanto dovrebbero e sono quasi sempre concentrati in bear market caratterizzati da panico. Nel nostro modello dunque le sedute che portano a un movimento superiore dell'S&P 500 all'1% rappresentano un'occasione relativamente rara per potere vendere call a un prezzo relativamente elevato.

A cura di: Boris Secciani
Parole chiave: Opzioni, call, equity, decorrelazione
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