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Obbligazioni, una semplice e scomoda verità

06/11/2017

Obbligazioni, una semplice e scomoda verità

L'investimento in un portafoglio obbligazionario ha l’intento di portare, se ben fatto, ad alcuni semplici obiettivi. Essenzialmente esso dovrebbe fornire rendimenti reali, cioè al netto dell'inflazione, positivi su tutto l'orizzonte temporale prescelto, con una limitata volatilità. Per fare ciò è considerato indispensabile seguire alcune regole base: avere un mix equilibrato di duration per non subire troppe sorprese dalle giravolte della politica monetaria e del costo del denaro nel sistema; orientarsi su emissioni con buone cedole; operare una significativa diversificazione attraverso asset class, tipologie di emittenti, aree geografiche e altre discriminanti per limitare al minimo i default.

Il problema è che notoriamente, dopo un ciclo più che trentennale di abbassamento dei tassi di interesse, de facto interrotto solo da brevi momenti, un po' in tutto il mondo sono saltate le regole tradizionali dell'investimento obbligazionario. Oggi per quanto riguarda l'universo investment grade (titoli con un rating elevato), non importa se sviluppato o emergente, corporate o governativo, l'unica possibilità di portare  a casa un rendimento reale positivo è puntare a incassare un capital gain, ossia sperare che i prezzi dei bond raggiungano quotazioni ancora più assurde di quelle attuali.

Questa tattica si è rivelata corretta a lungo, anche dopo l'elezione di Trump, a parte il panico iniziale: i corsi del complesso del debito  planetario hanno tenuto in maniera a dir poco miracolosa. Basti pensare, ad esempio, alle quotazioni e alla forma delle curve dei titoli di stato di Germania e Usa o al rientro dello spread in questi ultimi mesi del debito italiano. Persino una Spagna a rischio di secessione non ha visto poi una grande volatilità sui Bonos, le cui quotazioni sono comunque complessivamente sotto controllo.

Non sorprende che di fronte a questi sviluppi i grandi investitori istituzionali del pianeta siano dovuti correre ai ripari in maniera anche creativa. Da una parte si sono spostati verso asset class progressivamente più rischiose, quali ad esempio i corporate high yield, con una vera e propria bolla su quelli europei, e, nell'ultimo anno, le emissioni emergenti.

Dall'altra si è dovuta aumentare l'esposizione azionaria fino ai massimi consentiti, il che peraltro ha generato un'esplosione di prodotti di copertura del rischio da cali e volatilità. Fenomeno che a sua volta ha generato ricche occasioni di vendere premio al rischio.

Inoltre sempre di più stanno proliferando prodotti di investimento cosiddetti “synthetic bond”, sostanzialmente strategie sul mercato azionario il cui scopo è ottenere qualcosa che assomigli a un rendimento reale positivo (il che spesso si traduce in target dal punto di vista nominale del 3-5%) con però una volatilità decisamente ridotta, per l'appunto comparabile a quella che in passato era ricavabile da un portafoglio di governativi di paesi sviluppati ben bilanciato sulle duration. Ovviamente queste strategie funzionano se tengono i paradigmi del passato e l'ambiente di volatilità continua a essere per il mercato azionario contenuta; va detto che quest'ultimo assunto finora si è rivelato assolutamente corretto.

Infine c’è la caccia a quelle ultime asset class in cui è possibile puntare ancora su un restringimento degli spread creditizi, magari proteggendosi dal rischio di cambio e da quello di duration. Comunque la si metta un quadro molto difficile, anche perché è impensabile che i grandi mandati istituzionali vadano a spostare trilioni sulle alternative di nicchie precedentemente esposte e tutto, dunque, sembra puntare  a uno scenario futuro abbastanza preciso: nei prossimi anni gli investitori dovranno abituarsi a rendimenti complessivi molto ma molto più limitati rispetto al passato e probabilmente il fenomeno sarà di durata piuttosto lunga, vista l'impossibilità di aggiustare i tassi velocemente e in maniera sostanziale.

A cura di: Boris Secciani
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