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Coco, un'opportunità con rischio

25/01/2017

Il 2016 verrà ricordato come l'anno in cui, anche al di fuori della ristretta cerchia degli specialisti, si è cominciato a parlare di coco. Con essi si intendono i cosiddetti contingent convertible, obbligazioni subordinate bancarie dalle caratteristiche peculiari. Infatti questi strumenti sono delle cosiddette perpetuity, cioè non hanno una scadenza, e pagano una cedola piuttosto ricca. Ovviamente il loro rendimento è legato alle capacità reddituali della banca emittente: nel caso si scenda sotto determinati parametri patrimoniali i coco possono o interrompere il pagamento dei coupon o convertire in azioni l'ammontare investito o vedere quest'ultimo direttamente ridotto.

Si tratta dunque di strumenti piuttosto rischiosi, diventati popolari con le riforme avviate dall'Unione Europea sulla procedura di bail in per le banche in crisi.

Le riforme incorporano i principi di Basilea 3, che sono stati attuati in Europa con l'idea che una banca deve mantenere un capitale core tier 1, essenzialmente il patrimonio netto meno l'avviamento, pari ad almeno il 4,5% degli asset pesati per il loro rischio, un ulteriore 1,5% di additional tier 1, per l'appunto i coco di cui stiamo parlando, un 2% di tier 2, bond di minore subordinazione più ulteriori strati su cui ci si basa per calcolare quanto una banca può distribuire in termini di dividendi e cedole.

E proprio su questo punto si addensavano incertezze: fino all'inverno scorso, infatti, la Bce non aveva chiarito esattamente i termini per cui non era chiaro, quando si andava a investire su un coco, quale fosse il rischio di non vedersi pagati, grazie anche al fatto che ovviamente le diverse giurisdizioni europee si erano mosse con approcci diversi. Inutile dire che insieme ai problemi fondamentali di alcuni grandi emittenti, ciò aveva contribuito a creare il panico. Da allora le cose sono cambiate: l'Eba (European banking authority, l'organismo di controllo regolatorio sugli istituti di credito europei, dotato di poteri superiori a quelli del legislatore nazionale) ha dato una mano. Infatti fra gli strati di protezione di capitale vi è anche uno denominato secondo pilastro, che è stato a sua volta diviso in due fasce, A e B, e l'EBA ha stabilito che lo strato B non conta ai fini del calcolo dei vincoli per distribuire liquidità da parte della banca.

Inoltre è stata fatta chiarezza sul fatto che devono essere prima i dividendi a venire sospesi: in pratica in questa maniera si è riusciti a ricondurre i coco nell'ambito del reddito fisso, visto che non era chiaro quale fosse il loro status giuridico nel regime precedente. Va anche detto che essi, per come sono strutturati, tendono a trattare come una convertibile con convessità negativa: assumono cioè caratteristiche a livello di andamento di mercato sempre più simili a un'azione man mano che le quotazioni scendono.

Inutile dire che il rally su questi strumenti, spesso dotati di rating da high yield anche se emessi da gruppi considerati sicuri per via della loro subordinazione, è stato massiccio, grazie anche alla ripresa generale dei mercati. Vi è però ancora spazio per potere investire, non peraltro perché la Bce continuerà per tutto il 2017 a comprare 60 miliardi di bond al mese. È vero che fra essi sono esclusi i bancari e che gli acquisti sono comunque limitati all'investment grade, ma è altresì indubbio che notoriamente in questi casi si sviluppa un effetto contagio positivo. Per questa ragione molti investitori dai coco europei si aspettano rendimenti complessivi nell'ambito del 5-7% per quest'anno.

Certo i rischi non sono pochi, se si vuole però puntare sulla tesi della ripresa bancaria europea questa asset class rappresenta un'occasione che dovrebbe non mostrare più la volatilità del recente passato.

A cura di: Boris Secciani
Parole chiave: coco, banche, rischio, bail in
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